Форекс 17-го: нынче йена-непоседа именинница. ЧII
Японская валюта остается в фаворе у «быков», и профильные гуру полагают, что пока USD/JPY держится ниже ¥81,10, а EUR/JPY – ниже ¥113,10, нисходящая динамика имеет хороший потенциал для развития.
Напомним, йена оказалась на уровнях, которые никогда ранее на наблюдались, что затрудняет определение потенциальных целей движения, однако ситуация на рынках остается напряженной, японские банки ощущают нехватку ликвидности, а репатриация капитала после землетрясения может усилиться, принимая во внимание близость конца финансового года в Японии.
В последние сутки внимание рынков было целиком приковано к Японии и курсу йены. В ночь на четверг пара USD/JPY провалилась до отметки ¥76.20, йена поднялась до максимумов за период после II мировой войны. Затем USD/JPY быстро отскочила к ¥79.0 на ожиданиях интервенции со стороны Банка Японии.
Скорее всего, чрезмерный рост йены вызван срабатыванием стопов после пробития минимумов USD/JPY времен 1995 года. Тогда укрепление йены также было связано с землетрясением в Японии, в Кобэ, и реакцией на стихийное бедствие стало падение USD/JPY на 17 фигур.
Такая парадоксальная на первый взгляд реакция рынка на явно негативное для страны событие объясняется просто – японцы возвращают в страну капиталы, продавая зарубежные активы, чтобы профинансировать восстановление, что и приводит к росту йены.
Впрочем, надо понимать, что текущий рост йены исключительно временный – в последующие три года после землетрясения 1995 года USD/JPY выросла почти в два раза, с отметки ¥79.70 до ¥147.70. Это и неудивительно, поскольку тогда, как и в нынешней ситуации, USD/JPY и до землетрясения находилась на многолетних максимумах и была перекуплена. Очевидно, что последствия стихийного бедствия создадут проблемы с дефицитом бюджета у страны, а кроме того, пострадали экспортные отрасли. Так что в более долгосрочной перспективе не приходится сомневаться, что йену ждет сильное падение по образцу сценария 1995 года.
В краткосрочной же перспективе репатриация капиталов может оказать давление на курс доллара к другим валютам, поскольку основные зарубежные активы Японии номинированы именно в долларах. Однако, думается, что в отношении курса евро-доллар вряд ли именно события в Японии будут играть определяющую роль.
В четверг с утра, уже после всех событий на USD/JPY, евро-доллар показал локальные минимумы на отметке $1.3870, но затем пошел вверх на новости об успехе испанских евробондов и обновил максимумы года, показав уровень $1.4050.
Возможно, это движение являлось всего лишь последним сбором стопов перед снижением.
При этом ситуация на долговом рынке Европы продолжила ухудшаться, 17-го доходность по 5-летним облигациям Португалии поднялась до 5.96%. То есть фактически тот позитивный эффект, который оказали на португальские облигации решения саммита ЕС последней пятницы, полностью отыгран обратно. Находясь на максимумах, евро сейчас игнорирует 4 понижения долговых рейтингов по европейским странам от разных агентств, которые были проведены с момента последнего заседания ЕЦБ. Думается, что бесконечно игнорировать проблемы в Европе рынок просто не сможет…
Меж тем, вернемся к «имениннице».
Основная причина для «бычьего» поведения йены в данный момент заключается в том, что Япония столкнется с беспрецедентным уровнем репатриации зарубежных активов из-за землетрясения и цунами. Аналогии с тем, что случилось после землетрясения в Кобэ в 1995 году и недавними событиями, неизменно наталкиваются на целый ряд различий, чем многие говорят.
Сейчас, как и тогда, Япония является крупнейшим мировым кредитором, владея существенно большим количеством зарубежных активов, нежели зарубежные инвесторы владеют активами в Японии. Именно это лежит в основе существенного укрепления йены. На первый взгляд, потенциальное влияние этого дисбаланса гораздо более велико, не только потому, что вероятные издержки превышают те, что были в 1995 году, но и потому что сейчас зарубежных активов существенно больше, чем 16 лет назад (зарубежные активы удвоились за это время). Кроме того, за последние 12 месяцев зарубежные активы хорошо себя показали, значительно лучше, чем внутренне рынки активов.
Этот аргумент может быть использован против того факта, что японский корпоративный сектор в гораздо более хорошей форме, нежели в 1995 году. В середине 90-х японские корпорации были, вероятно, только на половине пути по исправлению своих балансов после коллапса цен на активы в конце 80-х и начале 90-х. Профицит был очень небольшим. Контраст с нынешним временем заключается в том, что сейчас корпоративная Япония управляет профицитом (сбережения выше инвестиций). Кроме того, левередж в соотношении между заемным и собственным капиталом сократился вдвое за тот же самый период. Так, в сравнении с серединой 90-х, хоть зарубежные активы стали существенно больше (номинально и в процентах от ВВП) и у них неплохие показатели, у фирм меньше необходимость оперировать этим, благодаря лучшему состоянию счетов.
Наряду с этим, нужно учитывать в какой степени издержки будут разделены между корпоративным и государственным секторами. Реакция CAT бондах (облигациях катастроф) подразумевает, что рынки уже приспособились к такой реальности, как и японские бонды, и рынки суверенных CDS (хотя последние не стоит переоценивать по причинам ликвидности).
Судьба йены будет зависеть от того, какой эффект будет доминирующим. Большая нагрузка на государственный сектор увеличивает государственный долг до уровней, когда долг становится проблемой на фоне сокращения внутренних сбережений. Это более вероятно окажет понижательное давление на йену.
На самом деле, по йене сейчас больше вопросов, чем ответов.
Однако для тех, кто полагается на существенный рост, наиболее ощутимая разница по сравнению с 90-ми заключается в потенциале интервенции Банка Японии. Японские валютные резервы в семь раз выше прошлого уровня, к тому же Банк Японии может иметь немного больше международной поддержкой интервенции, чем это было в сентябре прошлого года. Вероятно, такое отношение не будет распространяться до скоординированной интервенции по ослаблению йены; скорее, это будет больше приветствоваться чем то, что делает большинство других азиатских центральных банков для сохранения «конкурентоспособности» своих валют.
