Великий и Ужасный о кризисе. ЧII
Как теперь реформировать финансовый сектор?
Гринспен, разумеется, – противник системы с централизованным планированием. Системных банковских кризисов за послевоенный период не было, так что случая проверить, достаточно ли у банков капитала, не было. В отношении к активам капитал за 1946–2003 гг. повысился с 6% до 10%. Как и у большинства экономистов, главный вывод Гринспена: необходимо повысить требования к капиталу банков.
Докризисные требования регуляторов к банковскому капиталу, основанные на многолетнем опыте, сделали пулы ипотечных кредитов одним из надежнейших инвестиционных инструментов. К сожалению, удивительно большая доля решений портфельных менеджеров опиралась на ложные суждения рейтинговых агентств.
Капитал и ликвидность – это ответ практически на все кризисные проблемы, уверен Гринспен. Если капитала в системе будет достаточно – то уже не проблема, что регуляторы не могут оценить рискованность отдельных финансовых инструментов вроде бумаг, обеспеченных второсортной ипотекой.
Вопрос в том, сколько капитала будет «достаточно». Готового ответа у Гринспена нет, но он предлагает ориентироваться на стоимость CDS на акции банков. В этом же направлении думает и Луиджи Зингалес.
Судя по CDS, отношение капитала к активам должно было быть на уровне 14%, но даже за сентябрь 2007-го – сентябрь 2009-го оно повысилось всего лишь с 10,1% до 11,1% (после инъекций ФРС – до 11,9%). Гуру уверен, что в итоге требования к собственному капиталу к 2012 году будут повышены с предкризисных 10% (речь о чистом капитале) до 13–14%, при соразмерном ужесточении требований к ликвидности.
В конце XIX века американским банкам приходилось держать капитал на уровне 30% от активов, а в 1840-е гг. – на уровне 50% и выше. Развитие платежных систем и всей системы финансового посредничества позволило снизить требования к капиталу ниже чем до 10%. Кризис показал, что капитала оказалось мало, констатирует бывший глава ФРС.
Однако чем больше у банков капитала, тем ниже его доходность и тем труднее им привлекать капитал. Если банк не привлек достаточного долгового финансирования, его активы не принесут доходности, достаточной для привлечения капитала. А если набрал слишком много долгов, под угрозой платежеспособность банка.
Чтобы найти баланс, пишет Гринспен, нужно повышать требования к достаточности капитала до уровня, который большая часть банков может выдержать, не уменьшая активы. Этот уровень, по его мнению, должен быть таким, чтобы обеспечивать как минимум 5%-ю доходность капитала.
Это довольно спорный тезис. Ведь, по идее, стоимость фирмы (и ее способность привлекать капитал) не должны зависеть от способа финансирования. Своего рода гарантия доходности на вложенный капитал была бы отраслевой льготой – преимуществом финансового сектора перед реальным.
Оппоненты Гринспена даже предлагают вообразить себе изготовленный почти по «австрийским» канонам банк, где все депозиты будут обеспечены 100%-ным резервированием, а кредиты будут выдаваться сугубо за счет собственного капитала. Долгового финансирования в такой системе вообще не потребуется, риски снизятся. Но и «кредитное плечо» станет очень узким.
В любом случае, перед повышением требований к капиталу необходимо разобраться с проблемой банков, слишком больших, чтобы обанкротиться (too big to fail). Или, остроумно замечает Гринспен, «слишком связанных друг с другом, чтобы быть быстро ликвидированными» (too interconnected to be liquidated quickly). Действительно, так точнее.
Гринспен согласен с Гэри Стерном, экс-президентом ФРБ Миннеаполиса, который давно придерживается точки зрения, что «кредиторы продолжают недооценивать способность финансовых институтов идти на риск и слишком усердно их финансируют, не обеспечивая эффективной рыночной дисциплины. Имея дело с чрезмерно дешевыми деньгами, значимые для всей финансовые системы компании склоняются к излишним рискам». Эти компании поглощают скудные сбережения, которые следовало бы вложить в передовые технологии, если ставить себе целью дальнейшее повышение производительности труда и уровня жизни.
Главная проблема с крупными банками в том, что после сентября 2008, когда государство спасло Fannie Mae и Freddie Mac, участники рынка поверили, что государство спасет за счет средств налогоплательщиков каждый крупный финансовый институт, подчеркивает Гринспен. У таких, «системно значимых» фирм, по сути, появляется льгота – привлечение капитала для них стоит дешевле, чем для остальных. Гринспен давно понимает, что «слишком большие» банки стали проблемой для экономики, но – и это он честно признает! – за долгое время ничего для решения этой проблемы не сделал.
Решение этой проблемы, способное, как мне кажется, в какой-то степени ослабить возникшие за последний год экстраординарные риски стимулирования недобросовестного поведения(moralhazard), состоит в том, чтобы потребовать от банков (а возможно, и от всех финансовых посредников) держать на случай возникновения непредвиденных ситуаций облигации, конвертируемые в капитал.
Это долг, автоматически конвертируемый в акции при сокращении капитала ниже определенного уровня. Эмиссия таких долговых инструментов, конечно, обойдется дороже, чем выпуск обычных облигаций, но они могут реально уменьшить моральные риски.
По этому поводу Гринспен считает, что в экономике риск стимулирования недобросовестного поведения возникает, когда финансовое учреждение не несет полной ответственности за последствия своих действий и поэтому склонно – хотя бы отчасти – действовать вопреки тому, как вело бы себя в условиях свободной конкуренции, когда издержки от оказания помощи ложатся целиком на плечи участников рынка.
«Если, однако, конвертируемых в капитал облигаций окажется недостаточно, нам придется допустить банкротство крупных финучреждений. Если регуляторы решат, что для быстрой ликвидации они слишком тесно взаимосвязаны, ими должно заняться специальное ведомство, созданное для проведения банкротств. Это позволит регулирующим органам получить доступ к средствам налогоплательщиков для финансирования банкрота в обмен на его «старшие акции» (debtor-in-possessionfinancing). Новый закон должен предписать создание жюри из экспертов-финансистов. Когда капитал будет полностью израсходован, кредиторы в законодательно определенном порядке должны будут согласиться на возвращение долга с дисконтом до того, как финучреждение подвергнется реструктуризации. Затем его разделят на несколько независимых компаний, размеры которых уже не будут препятствием для банкротства».
Гуру уверен: одни из вновь создаваемых учреждений на месте реструктурируемого банка выживут, другие – обанкротятся. Если по прошествии определенного периода (скажем, месяца) не будет выработано приемлемого способа избежать банкротства, финансовое учреждение должно быть, по возможности, быстро ликвидировано.
Нынешний кризис показал, продолжает Гринспен, что никому не удаются точные прогнозы. До 2007-го ожидалось, что важнейший риск, с которым столкнется экономика, – это резкое ослабление американского доллара, которое должно было сгладить глобальные дисбалансы. Но понижения курса доллара с $1,1 до $1,4 к евро за 2003–2004 гг. оказалось достаточно. Регуляторы недооценивают риски, но главное – никто не знает, когда второсортная ипотека станет токсичной, а по пулам CDO прекратятся выплаты. Глобальное банковское дело слишком усложнилось, чтобы банкиры могли точно оценивать последствия принимаемых ими решений.
